内容提要 出资人权益调整是重整计划中的常规内容，也是涉及民商事基础法律理论的问题和多领域交叉的问题。本文分析了出资人权益调整的公司法基础，提出公司重整出资人权益调整中利益冲突的主体包括原股东、实际控制人、关联企业、股权质权人、申请法院冻结出资的债权人。通过对出资人权益调整重整实践中资本公积转股本和大股东让渡股权、股权清零、原出资人的出资部分保留、涤除股权质押权等做法的实证分析，按照“从经验到理论的法学研究”的思路，对未来出资人权益调整的规则法定化、信息披露内容准则化、审计和评估工作规范化、价格发现市场化、法律效果恒定化、利益平衡和解化等发展趋势进行展望。

关键词 重整  出资人权益  调整  利益平衡

出资人权益调整是破产重整程序中的重要节点，也是很多重整计划的重要组成部分，其对于引入重整投资人、实现债务人财产价值最大化、优化社会资源配置具有承上启下的枢纽作用。出资人权益调整是涉及民商事基础法律理论的问题，也是破产法、公司法、物权法、民事诉讼法、行政法等多领域交叉的问题。实践中，出资人权益调整可能调整多个利害关系主体的直接或间接利益，需要在法律框架内解释理论基础，厘清权利边界，平衡利益冲突，规范操作程序，从而便于各利害关系方在重整程序中重塑共识。

一、出资人权益调整的公司法基础

公司资本包括公司的股权资本和债权资本，股权资本是公司股东为实现投资目的向公司缴纳财产和出资的总和，债权资本是公司依法从债权人处取得，并按期清偿的资本。股权资本体现公司在正常经营状态下的所有权、经营权和控制权，债权资本体现公司与债权人的债务与债权的关系。公司是多边契约关系的综合，是一张由股东、债权人、客户、职工及其他有关利益主体共同组成的契约网，各主体之间利益相互博弈的过程,是利益分配和利益平衡的过程，也是风险管理和风险承担的过程。在契约网中，各主体以正常的利润或收入为利益预期，以破产为风险的终极检验平台，在市场经济环境下依法开展营业事务。

从公司治理角度看，债权资本让渡出公司的经营管理权利，在清偿上获得优先与股权资本的权利；股权资本享有公司的经营决策、选举或任命公司董事和监事、资产收益、剩余财产分配等权利。股权资本比债权资本更加深度介入公司治理并掌握公司的控制权，在公司不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的情形下，公司的控制权从股权资本转给债权资本，即从公司的股东转给公司的债权人。

1.公司重整与公司设立具有等值性

公司作为法人的一种类型，无论是采用法人拟制说、法人实在说还是合同网络作为法理前提的解释论，都能够很好届时公司新设成立与公司重整之间的类似性。重整，英文作reorganization，日文作“更生”，乃指在公司无力偿债的情况下，按照法律规定的程序，保护公司继续营业，实现债务清理和资产重组，使之摆脱困境，走向复兴的再建型债务清理制度。也就是说，在重整条件下，公司已经“再造”并获得“更生”。重整期间可以理解为法律对公司法人人格予以限制和约束的期间，在重整程序终结之后，可以认定公司的法律主体拟制、社会存在基础或组成公司的合同主体，均已经发生根本性变化，这种变化所带来的法律赋予了公司新的生命，与新设公司主体所达到的社会治理效果相同。

重整制度旨在通过对各利害关系人的利益协调，经由业务重组和债务清理，让已经发生破产原因但又有拯救希望的债务人避免破产清算，使得其主体资格延续并获得新生。重整最终目标也由破产清算的“消灭企业法律人格”转变为“促进债务人复兴”。重整涉及到债权人、债务人、出资人、投资人等多方主体的博弈，公司重整后在股东、实际控制人、管理层、资产、债务和人员等方面均较重整前发生变化，即便仍是原股东持股或者主营业务不发生变化，但此时的公司主体已经由重整司法程序的“清理”而区别与重整前：公司已经对历史上的业务进行重组，对债务进行清理，对未来的发展制定了新的经营计划。从商事角度而言，公司的重整计划执行完毕之后，就已经在主体上“脱胎换骨”，公司重整中进行了债权申报汇总和集中清偿，重整前后建立了明显的债务风险隔离，公司主体的债务内容、业务风险、经营计划、社会形象、合作预期、企业价值等被彻底改变，而公司本身在重整之后也被赋予了新的发展使命。

公司重整与设立具有等值性，重整中司法权介入发生破产原因的公司，调整各利害关系人的利益，重塑各方利益共识，以重整计划为核心确定了新的经营计划，清理公司负债，调整出资人权益，让濒临破产的公司获得新生，使得一个新的市场主体，带着股权资本和债权资本进入市场竞争，这与公司新设成立、股东依法赋予新设公司市场主体地位效果上等值。从股权资本角度看，在特定场合与条件下，重整能够短期内尽快聚拢公司发展所需的生产设施、市场客户、人才队伍、资质条件等各类资源，能更为投资人所青睐。

2.公司重整中出资人权益调整的公司法依据

公司的股东获得公司支配权，而债权人获得公司财产优先分配权，两者在风险和收益、分工和协作、产业和金融等方面实现市场化平衡，也在公司治理结构和利益分配上获得平衡。可以说，股权资本和债权资本的完美结合，在公司的设立、经营、清算、破产等不同阶段分别遵循商事法律的规范要求，构建了公司法律制度的逻辑体系和公司主体强大市场生命力的重要基石。

我国《公司法》第一百八十六条第二款规定：“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。”在公司财产在支付法律规定的款项后仍有剩余财产的条件下，股东拥有公司剩余财产分配权。在重整的条件下，如果通过市场化的价格发现机制，最终债务人的整体市场价值已经不足以清偿全部债务，则出资人已没有剩余财产，此事对出资人权益作出清零的调整符合法律规定。

3.出资人权益调整符合物权法对股权的规定

物权是股权产生的法律前提，股权是取得物权的法律手段。随着市场经济的发展和资本市场的发达，有限公司的股权和股份公司的股份的流通性均日益增强，在这些交易的过程中，股权也可以说是物权的标的物，股权被纳入物权法的调整对象并作为物权制度的重要组成部分。在实际生活中，由于股权的价值与公司的无形资产、特殊资质、稀缺资源、核心能力等密切相关，股权已经超越物权法上所规定的一般的物，成为市场经济中最优价值也最具活力的交易标的。

我国《物权法》第六十七条规定：“国家、集体和私人依法可以出资设立有限责任公司、股份有限公司或者其他企业。国家、集体和私人所有的不动产或者动产，投到企业的，由出资人按照约定或者出资比例享有资产收益、重大决策以及选择经营管理者等权利并履行义务。”《物权法》第二十八条规定：“因人民法院、仲裁委员会的法律文书或者人民政府的征收决定等，导致物权设立、变更、转让或者消灭的，自法律文书或者人民政府的征收决定等生效时发生效力。”

二、出资人权益调整中利益冲突的主体及内容

1.原股东

原股东的出资是否作出调整，不能仅依据债务人是否已经资不抵债，不能按照重整中债务人的审计报告或者评估报告来确定，一方面，囿于审计工作客观局限和评估方法的局限，债务人的企业价值无法通过评估完全确定，特别是一些如核心技术、优质资源、特殊资质等，无法在法律和会计上确定价值，但是在商业上却有独特的竞争力；另一方面，公司的价值不是评估出来的，而是交易出来的，应当经过市场化的方式发现价格，在此基础上如果包括公司资产和壳资源在内的整体价值，已经不足以清偿全部债务，可以确认原股东的权益的市场价值为零。

对公司原股东的出资人权益调整，应当对控股股东和参股股东、上市公司的大股东和散户、参与公司经营股东和不参与公司经营的股东而有所区别。我国上市公司重整的实践中，也对控股股东和一般股民的出资人权益调整进行了区别对待，大部分案例均较好地平衡了上市公司债权人和股东的利益，维护了资本市场的秩序。上市公司重整中出资人权益调整也成为吸引投资人的最重要支撑。

2.实际控制人

实际控制人是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。公司在重整进行出资人权益调整之后，股权或协议作为链接的纽带被切断，一般情况下实际控制人将丧失对公司的实际支配权。

我国《企业破产法》并未引入“实际控制人”的概念，但《公司法》对实际控制人进行了规制。从正面的角度分析，实际控制人往往是公司的灵魂与核心人物，也是股权资本和债权资本实质投资的对象和信赖的人。实际控制人是公司管理团队的中心，也可能掌握着公司核心技术与核心资源，代表着公司的品牌识别度，关乎公司是否具有重整价值和能否有序推进重整。实际控制人的离开可能会导致公司管理团队的解散，从而导致重整目的在客观上无法实现。

我国《公司法》第二十一条规定：“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定，给公司造成损失的，应当承担赔偿责任。”也就是说，在公司进入重整的状态下，如果能够查明实际控制人利用控制权进行公司利益转移的，应当向公司承担赔偿责任。重整中公司对实际控制人的该等债权，应列入债务人财产，其处置权归属于债权人会议。实践中，实际控制人利用对控制便利侵占公司利益，将关联交易非关联化，采用隐名股东和股权代持的方式，形成“穷庙富方丈”这一损害债权人利益的情形，也应该在重整中一并借助管理人调查和重整审计予以纠正，以实质重于形式和追求实体正义来实现利益平衡。

3.股权质权人

公司及其股东在获得债权资本、进行债务融资的过程中，一般会将公司的股权对外质押，设立了他项权利。因设立股权质押而使债权人取得对质押股权的担保物权，为股权质押。股权质押属于权利质押的一种。《物权法》第二百二十六条规定：“以基金份额、股权出质的，当事人应当订立书面合同。以基金份额、证券登记结算机构登记的股权出质的，质权自证券登记结算机构办理出质登记时设立；以其他股权出质的，质权自工商行政管理部门办理出质登记时设立。”公司股权设定质押之后，股东在没有取得质押权人同意的情况下，无权处分股权。

在公司进入重整的条件下，重整计划能否直接调整已经质押的出资人权益，这是一个重要的民商事法律问题。按照民法基本理论，股权质押为担保物权，属于从权利，主权利是不依赖于其它权利就可以独立存在的权利，从权利是指不能独立存在而从属于主权利的权利。从权利是从主权利派生出来的,主权利无效从权利也无效,从权利随主权利的消灭而消灭,所以,从权利不得脱离主权利而单独存在。对股权的质押权不能脱离股权独立存在，而股权的价值也不能独立确定，必须依据公司的资产、债务和整体资源进行评估，并经由市场的价格发现机制和价格实现机制，在重整程序内经由法治化和市场化方式，确定出资人的股权价格。如果此时公司整体资产和全部资源的价值仍不足以清偿全部债务，则公司的股权价值为零，由于股权质押权利从属的股权本体的清零，导致的股权质押权人权利的灭失。此时，从程序上，重整作为破产程序的概括性执行和清偿，破产法作为商事特别法应优先于股权质押中物权法的适用；从实体上，公司股权价值在综合公司资产、债务和资源的整体之后仍为零，则表示基于股权的质押权价值也已经为零，即质押权已经没有价值。

公司重整成功后的股权增值不是当下股权的实际价值，而是潜在的未来价值，是未来重整成功的溢出效应，该效应实际是重整各方创造的，而与未参与重整的股权质押权人关系不大，该权利人并不当然应该获得该笔潜在价值。重整成功前（一般是重整计划执行完毕前）将股权视为无价值，也符合一般逻辑。[〔1〕 张勇健 杜军：《破产重整程序中股权调减与股权负担协调问题刍议》，载《法律适用》2012年第11期。]〔1〕公司股权价值在重整后的恢复是重整成功之后才有的结果，应赋予重整程序中直接调整质押股权的权利，这种调整在法理和逻辑上均能够成立。从股权的质押权人角度，股权质押的规则一旦明确，市场主体会根据既定规则来应对与分配风险，对股权质押作出合理商业利益预期和正确风险评估，在接受股权质押的同时应该考虑到股权价值贬值或者公司破产的风险，将该部分的审查工作前置，使得各方厘清各自合理商业预期和风险边界，也有利于限缩破产法功能的范围。

4.申请法院冻结出资的债权人

公司股东应债务问题导致股权被债权人申请法院冻结，申请法院冻结出资的债权人对该部分股权的依法处置和清偿债务形成利益期待。如果在债务人的破产程序内，出资人即股东的出资被调减或者清零，申请法院冻结出资的债权人利益将受到很大影响。同时，由于冻结出资的《民事裁定书》和《协助执行通知书》等法律文书具有确定力和执行力，且与重整的受案法院一般不是同一法院，甚至是受案法院的上级法院，这里就发生了包括民事权益、司法秩序、文书效力等多维价值需要维护，处理不当可能引发混乱。

破产作为概括性的、为全体债权人利益而进行的执行程序，破产程序中债权人这一群体可以理解为执行案件中共同的申请人，并通过债权人会议的形式形成全体债权人的集体共识。《企业破产法》是《民事诉讼法》的特别法，按照特别法优于普通法的原则，法院审理破产案件，在诉讼程序方面，应当首先适用破产法的规定;破产法没有规定的，适用民事诉讼法的有关规定。允许在破产程序内对债务人的出资人权益进行调整，应以债务人的企业价值为整体参照，对其债权资本和股权资本进行整体协调，对债务人的整体进行市场处置。在重整程序内进行出资人权益调整，不能受制于债务人的出资已经被法院冻结而无法进行，应当在立法层面突破这种制约，还给重整制度以更强大的生命力，从而让更多有希望获得拯救的企业获得新生。股东的债权人对股权进行冻结的，因为在法律价值上重整程序应优先于普通执行程序，所以为执行重整计划，对相应数量的股权冻结措施应当解除。[〔2〕 张勇健 杜军：《破产重整程序中股权调减与股权负担协调问题刍议》，载《法律适用》2012年第11期。]〔2〕

价值判断问题是民法问题的核心。作为社会治理的工具，民法就是通过对特定类型冲突的利益关系设置相应的协调规则，以实现其组织社会秩序的功能。[〔3〕王轶：《民法原理与民法学方法》，法律出版社2009年11月第1版，第32页。]〔3〕如果债务人的出资或者公司的股权被法院司法冻结，在债务人进入重整程序后，能否强行对被冻结的出资或股权进行调减或清零，既是一个价值判断和利益选择问题，也是一个重要的法律秩序问题。民事诉讼中的当事人主义、辩论主义在破产程序中更为关注社会本位和整体利益最大化，成为《企业破产法》第一条立法目的中“维护社会主义市场经济秩序”的重要内容。

三、实践中出资人权益调整的实证分析

法律来源于鲜活的经济现实。[〔4〕 王延川：《现代商法的生成：交易模型与价值结构》，法律出版社2015年9月第1版，第21页。]〔4〕我国司法重整实践中出资人权益调整为理论研究提供了充足的养料，这里深藏着我们应对中国问题的司法技艺和法治智慧，也是未来商事法律和破产法律理论突破的土壤和社会基础。商法来自于实务界的创造，而不是立法者的发明，具有创新精神的实践操作者们完成的既有案例，并被同行所学习、借鉴与超越，将深刻影响法律的进化和社会的发展，企业破产法及重整法律制度也不例外，甚至是这种情形的典型代表。

1.资本公积转股本和大股东让渡：上市公司重整的常用路径

自2007年浙江海纳科技股份有限公司（000925）作为首例上市公司重整案例以来，截止2019年7月底，全国共有56家上市公司申请或被债权人申请破产重整，其中51家已被法院裁定确认重整计划执行完毕。

（1）夏新电子股份有限公司（600057）重整计划中出资人权益调整内容是：全体股东按照一定比例让渡其持有的夏新电子股份。控股股东让渡其所持股份的 100%（185,209,632股，为有限售条件的流通股）， 其他股东分别让渡其所持股份的 10%（24,463,03股，其中50,306股为有限售条件的流通股）。 全体股东共计让渡209,672,669股。

（2）广东金曼集团股份有限公司（400012）重整计划中出资人权益调整内容是：非流通股股东向重组方和普通债权人附条件转让其持有的全部股份的85％约6138万股；流通股股东向重组方引入的战略投资方和普通债权人附条件转让其持有的全部股份的70％约4348万股。

（3）鞍山第一工程机械股份有限公司（600813）重整计划中出资人权益调整内容是：全体股东按照相应比例无偿让渡其持有的鞍一工股票，其中非流通股股东让渡其持股总数的 80%，共计让渡约12,672万股股票；流通股股东让渡其持股总数的65%，共计让渡约6,474万股股票。

（4）江苏舜天船舶股份有限公司（002608）重整计划中出资人权益调整内容是：以舜天船舶现有总股本为基数，按每 10 股转增 13.870379 股的比例实施资本公积金转增股票，共计转增约 51,993.12 万股， 转增后舜天船舶总股本将由37,485.00 万股增至 89,478.12 万股，转增股票不向股东分配，全部由管理人向债权人进行分配或处置。

（5）上海超日太阳能科技股份有限公司（002506）重整计划中出资人权益调整内容是：以现有总股本为基数，按照每10股转增19.9165402124431股的比例实施资本公积转增股本，共计转增168,000万股。资本公积转增股本实施完毕后，超日太阳总股本将由84,352万股增加至252,352万股。全体出资人无偿让渡转增股份并由投资人受让超日股份全体出资人无偿让渡上述168,000万股转增股份。

2.股权清零：有限公司重整的常用路径。

（1）山西联盛能源有限公司等三十二家企业重整计划中出资人权益调整内容是：联盛集团目前已处于严重资不抵债状态，根据审计机构出具的《审计报告》， 截至审计基准日，联盛集团净资产为-32,486,446,249.39元，已严重资不抵债， 联盛集团出资人已丧失对联盛集团全部出资人权益。本着公平调整各方权益的 原则，现对联盛集团三十二家公司出资人权益按以下方式予以调整：

设立新联盛投资公司，联盛集团原股东权益全部丧失，股权无偿划转给新 联盛投资公司，即新联盛投资公司持有联盛集团三十二家公司100%的股权。联 盛集团全体选择债转份额的债权人组成若干个有限合伙企业，债转份额的债权人以其对联盛集团的债权作为出资成为有限合伙人，可以引进投资人投入现金资产作为普通合伙人（或者有限合伙人），这些有限合伙企业持有新联盛投资公司100%股权。这些有限合伙企业持有新联盛投资公司100%股权后，就债权人作为出资转让给这些有限合伙企业的债权，豁免新联盛投资公司的清偿责任。

（2）中顺汽车控股有限公司重整计划中出资人权益调整内容是：出资人权益按照中顺公司的企业市场价值予以调整：如果重整投资人最终提供的偿债资金能够100%清偿中顺公司债务和破产费用，则按照多出资金的实际金额，相应保留3名出资人的出资及部分股权上所设定的质权；如果重整投资人最终提供的偿债资金不能100%清偿中顺公司债务和破产费用，则中顺公司3名出资人全部退出，不再享有股东权利。

（3）西林钢铁集团有限公司等四十家企业重整计划草案中出资人权益调整内容是：为争取西林钢铁等四十家公司重整成功，本着公平调整各方权益的原则， 深圳品牌和伊春百佳持有的西林钢铁全部权益调减为零；同时深圳品牌和伊春百佳将持有西林钢铁的股权无偿让渡给建龙集团或建龙集团书面指定的第三方。

3.原出资人的出资部分保留：有限公司重整中的个别案例

（1）原出资人权益部分成功保留案例。福建安溪铁观音集团股份有限公司、福建省安溪茶厂有限公司重整案中，两家公司的重整计划草案获得了普通债权人组债权总额的84.18%和有财产担保债权组债权总额100%的高通过率。[〔5〕 参见：《泉州法院破产审判典型案例之二：“安铁重整案”化危为机促转型》，http://www.qzwb.com/gb/content/2017-09/25/content_5706511.htm，访问日期：2019年8月11日。]〔5〕管理人采用公开遴选的方式，引入投资人向铁观音集团增资2.2亿元，持有铁观音集团股份76.2%，原股东的股份稀释为23.8%。从公开信息查询，保留原出资人的股份一方面是保留原经营管理团队需要，另一方面也可能是原出资人的股份被质押和冻结导致处置困难，只能通过稀释的方式使得投资人取得绝对控股权，但无论如何原出资人的部分权益得以保留。安溪茶厂是铁观音集团的全资子公司，在重整中普通债权清偿率16%（其中10万元以下部分清偿率40%），从工商变更的记录来看，安溪茶厂重整未涉及出资人权益调整；2017月10月24日，安溪茶厂进行了董事、监事、经历和法定代表人工商变更。2017年10月31日，泉州中院裁定确认两案的重整计划执行完毕。[〔6〕 参见：《福建安溪铁观音集团股份有限公司及其关联企业破产重整案》，https://www.chinacourt.org/article/detail/2018/03/id/3219511.shtml，访问日期：2019年8月11日。]〔6〕

（2）重整计划草案中保留原出资人权益被法院否定案例。浙江省瑞安市人民法院2014年6月裁定受理温州三联锻造有限公司破产重整案，2014年8月三联公司第一次债权人会议分组表决通过了重整计划。法院在审查重整计划内容时发现未谈及股权问题，三联公司股权结构没有改变，不符合《企业破产法》破产重整的相关规定，裁定驳回管理人批准重整计划申请。后债务人三联公司向法院申请破产重整转破产和解并提交了和解协议草案，法院裁定批准三联公司和解。[〔7〕 参见：《温州三联锻造有限公司破产重整转和解案》，http://wzjrb.wenzhou.gov.cn/art/2018/1/26/art_1361206_15331966.html，访问日期：2019年8月11日。]〔7〕

4. 涤除股权质押权：多种评估方法和听证等程序前置

2015年8月21日，南京市栖霞区人民法院依法裁定南京恒基混凝土有限公司等三家公司重整。重整期间以破产受理日为评估基准日，采用清算价值法、重置成本法、市场法等方式进行评估，恒基系三家公司普通债权的清偿率预计为0。将恒基系三家公司的出资人权益调整为零，100%的股权变更至重整投资人名下。在重整计划执行过程中，因恒基系的股权在破产受理前就已设定了权利质权，又被南京市鼓楼区人民法院等数家法院司法冻结，重整计划无法继续执行。南京市栖霞区人民法院召集股权质权人进行听证，并与查封法院协调，在释明股权实然价值为零，视同质物及被查封的财产不存在或不具有价值后，部分权利人自行同意放弃了形式意义上的“权利”，部分通过出具民事裁定书对形式意义上的“权利”进行了涤除。[〔8〕 参见：糜婷《论有限公司重整出资人权益调整的边界——股权利害关系人合法权益保护视角下》，http://www.sohu.com/a/296543156_398071，访问时间2019年8月11日。]〔8〕

四、出资人权益调整理论和实践的展望

随着近年来重整案件的日益增多，除新兴的出售式重整以外，出资人权益调整已经成为重整计划中的常规内容，且该部分内容连接着重整投资人的资本切入路径和控制权利益预期，已经成为重整计划得以顺利执行的神经中枢。我国《企业破产法》对出资人权益调整部分内容不多，第八十五条规定：“债务人的出资人代表可以列席讨论重整计划草案的债权人会议。重整计划草案涉及出资人权益调整事项的，应当设出资人组，对该事项进行表决。” 第八十七条规定了申请法院强裁批准重整计划草案时，要求出资人通过重整计划草案或者重整计划草案对出资人权益的调整符合公平、公正的标准。但从司法实践和理论研究角度看，重整中出资人权益调整的利益平衡已有较多积极探索。

破产法随着社会变迁逐步形成、演化和发展。重整制度萌芽于19世纪后期美国经济萧条、铁路建设恶性竞争导致大型铁路破产背景下，美国法院主导下对铁路公司的拯救。1898年破产法中引入了“重整条款”，1978 年非因经济危机原因而首次颁布破产法典，破产制度走向成熟发展阶段，美国破产立法与其国家的经济走向紧密相连。[〔9〕 刘菲：《美国1978年破产法初探》，中国政法大学硕士学位论文，第13页。]〔9〕我国《企业破产法》2007年施行以来，司法实践中积累大大量的重整案例，除了上市公司重整中的资本公积转增股本和（大）股东让渡股份以外，很多有限公司的重整也极具探索性，顺应了经济社会发展的需要。“分析裁判文书，可以从中提取中国人解决具有中国背景问题的高超智慧，阐释我们这个民族最深层次的奥秘。”“我们通过对司法案例中所隐藏的中国司法智慧的挖掘”[〔10〕 蔡立东：《互联网+司法变革：智慧法院建设》，https://www.chinalaw.org.cn/Column/Column_View.aspx?ColumnID=1067&InfoID=21909，访问时间：2019年8月12日。]〔10〕，历史与现实中的法律实践无疑孕育和催生了法律理论，也因此而成为法律理论的土壤与产床；也正是改变和完善现实法律实践的强烈愿望与实践指向，推动着法律理论的完善和发展[〔11〕 姚建宗：《中国语境中的法律实践概念》，载《中国社会科学》2014年第6期，第141-162页。]〔11〕。

通过对案例的分析研究，总结我国破产重整中学者、法官、律师们集体工作的智慧成果，特别是重整中出资人权益调整的利益衡量智慧，这也是一种 “从经验到理论的法学研究”[〔12〕 陈瑞华：《论法学研究方法》，法律出版社2017年4月第1版，第257页。]〔12〕。要在社会的发展和变迁中审视出资人权益调整的利益平衡，利益衡量需要的是社会共识，“这种共识是人类社会对法律秩序的共识，是抽象的共识，体现为自由、秩序、争议与效率等价值共识，也体现为对利益位阶的基本共识，还体现为人类基本规范共识。”[〔13〕 梁上上：《利益衡量论（第二版）》，法律出版社2016年9月第2版，第97页。]〔13〕无论是从美国破产制度的历史沿革，重整制度的创立及演化，还是我国破产法治观念的变迁，都深刻表明破产重整制度的发展和出资人权益调整的规范，都需要随着社会发展而不断自我突破与成长。

在重整的出资人权益调整过程中，各有关主体的利益不可能全部得到法律的保护，很多利益之间是有直接冲突的，如何衡量这些利益成为重整中需要面对的重要问题，并因其对股权资本进行直接调整而直接关系重整的成败。这些利益调整的规范，需要适应社会经济的发展和社会观念的变迁，不可能存在一种对各种利益进行排序的根本方法，以使得更重要的利益得以保护，并由法官、管理人和律师在工作中奉行。实际上，实践中需要尽可能保护整个社会的利益，维护利益间的平衡、和谐或对之的调适，这和对利益整体的认可是相容的。利益整合问题是“以最少损失而对总体产生最大效果的调整”[〔14〕 [美]罗斯科·庞德：《法理学（第三卷）》，廖建宇译，法律出版社2007年2月第1版，第248-249页。]〔14〕。

1.出资人权益调整规则的法定化

我国《企业破产法》对出资人权益调整的实体性规定缺位，该法第九十二条第1款规定“经人民法院裁定批准的重整计划，对债务人和全体债权人均有约束力”，并未提及对出资人构成约束。相比之下，《美国破产法典》第1141A条明确对债务人、债权人、股票持有人或普通合伙人等具有广泛的强制执行力。有学者指出，如果将重整计划作为多方参与的契约来看，规定重整计划对其涉及到的各方利害关系人均具有普遍约束力比规定债权人会议决议具有普遍约束力更有正当性，我国的破产法对此应予采纳。[〔15〕 齐明：《我国上市公司重整中出资人权益强制调整的误区与出路》，载《法学》2017年第7期，第164-173页。]〔15〕

重整中调整出资人权益，还应在程序上保障原股东的参与权，即许可他们针对重整计划中出资人权益调整的内容发表自己的意见。我国《企业破产法》第八十五条的内容也体现了法律对出资人参与重整程序的认可，对出资人权益调整的慎重，对经由谈判达成共识的尊重。联合国国际贸易法委员会的《破产法立法指南》在“四、重整”部分第 44 条指出：“有些破产法规定由股东批准重整计划，至少是在债务人的公司形式、资本结构或成员组成将受计划影响的情况下。如果股东根据该计划得到分配，预计他们也将参加表决。如果股东有权参加表决，应当为他们提供与其他有权参加表决的债权人同样的通知和信息。”[〔16〕戎浩军：《论中小企业破产重整中出资人权益的调整》，http://www.sohu.com/a/283250679_738490，访问时间：2019年8月13日。]〔16〕

2.信息披露内容的准则化

由于出资人权益调整是对原股东股权的直接调整，关乎出资人的重大财产权利，对其进行让渡或者清零必须慎重，避免私权在重整程序中受到公权力的侵害，也要避免重整过程中可能存在的权力寻租和腐败滋生。需要加强资人权益调整的信息公开机制，参考上市公司重大资产重组的信息披露强度，将重整中的股权出资人权益调整、重整投资人引入看做我国资本市场的重要组成部分。

类比推理通常称为类比，类比法或类推法，是根据两个或者两类事物某些属性相似或者相同，进而推出它们的另一个（些）属性也相似或者相同的推理。[〔16〕 陈金钊 熊明辉《法律逻辑学（第二版）》，中国人民大学出版社2012年1月第1版，第150页。]〔16〕从法律规范的完整性和对可能公司产生影响的角度观察，上市公司的信息披露制度和重大资产重组操作规则，可以和公司重整应进行的信息披露和操作规则进行类比。上市重大资产重组将导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化。从实现资本介入、股东更迭、业务整合、债务清理的角度来看，破产法所开拓的交易其实是一个更有广度和深度的资本市场。由此，应建立系统的信息披露规则系统，特别是在出资人权益调整领域，要强化信息披露的“规定动作”，统一信息披露内容与格式的准则，这也是防治重整中管理人任性和司法权力腐败的措施，在重大财产权利方面保护好债务人原出资人的合法权益。

3.审计和评估工作的规范化

估值是交易的核心。上市公司治理中建立了严格的审计和评估工作规程，中国证监会、交易所、中注协等机构对上市公司的审计和评估工作均有专门的工作要求，如中注协制定了《上市公司年报审计监管工作规程》，中国证监会发布的《上市公司重大资产重组管理办法》第二十条规定评估机构、估值机构原则上应当采取两种以上的方法进行评估或者估值。 重整涉及到经营方案、财产管理、债务清理、出资人权益调整、重整投资人引入等诸多方面的调整，其对各利害关系方产生影响的剧烈程度远大于重大资产重组，应规范债务人的审计和评估工作。南京恒基混凝土有限公司等三家公司重整案的出资人权益调整过程中，也曾采用了三种评估方法对债务人的股权进行了评估，这些都是非常有益的探索。

4.价格发现机制的市场化

《全国法院破产审判工作会议纪要》第46条要求，不断加大破产重整案件的信息公开力度。要增加对债务人企业信息的公开内容，吸引潜在投资者，促进资本、技术、管理能力等要素自由流动和有效配置，帮助企业重整再生。司法实践中很多公司进入重整程序并指定管理人后，管理人通过“全国企业破产重整案件信息”或其他行业、自媒体等信息平台，发布《重整投资人招募公告》，以保护广大债权人、职工、债务人和股东的合法利益,实现社会资源的优化配置,促使债务人重整再生。实践中管理人一般在第一次债权人会议之后发布招募公告，也有案件在法院受理案件并指定管理人后立即发布招募公告。

管理人经由市场化方式遴选重整投资人，将债务人当前存量资产和资源的价值最大化，维护债务人的运营价值，优选最有实力的投资者参与重整，使投资人通过多轮竞买参与投资竞争，经由市场化的方式形成最终的投资价格，最大程度维护债权人和债务人的利益，并满足将来公司在重整后的健康发展。公司在进入重整程序之后，经由市场化竞争机制发现公司整体价格，该价格与公司全部债务的差额，最终决定重整中出资人权益是否调整、调减金额还是清零。也就是说重整投资人的最终出价，决定了重整中债权人、债务人和出资人的最终权益。

5.法律效果的恒定化

为了保障重整的顺利进行和出资人权益调整的操作，我国《企业破产法》第七十七条第2款规定：“在重整期间，债务人的董事、监事、高级管理人员不得向第三人转让其持有的债务人的股权。但是，经人民法院同意的除外。”但破产法的立法对股权转让主体的范围、转让方式和期间限制，均不能完全满足重整的客观需要，短期内可通过重整计划内容予以补充，长期则需要完善立法。

应追求重整中出资人权益调整的恒定化，维护重整进程的可预测性，避免不确定性和增强投资信心。对于重整期间和重整执行期间（重整终结之前）债务人的股东和出资人无论基于行为或事件、主动或被动（如司法拍卖）所导致的股权变动，重整计划所调整的出资人权益应该及于股权变动后的新股东。

此外，还应确立基于《企业破产法》中重整制度项下的出资人权益调整规则，可以阻却其他法律关于股权变动的规定优先适用，从而合理确定股权变动的法律效力体系。如我国《物权法》第二百二十六条第2款规定 “股权出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的除外”，《物权法》该条规定是为避免质权人的利益被出质人（即股东）与他人不当侵害而对股东意定转让股权的限制，然而，破产重整中的股权调减性质上不属于意定转让而在性质上更类似于法定转让，毕竟在法定的重整程序中不仅多方利益相互制衡，而且还设置了相应的司法审查程序，符合公平与效率的法律原则。《物权法》的上述规定在股权调减场合并无适用之价值。[〔17〕 郑志斌 张婷：《公司重整制度中的股东权益问题》，北京大学出版社2012年版，第153-154页。]〔17〕质权人拒绝认可出资人权益调减或清零，对重整计划的效力及其执行不构成影响，被调减或清零的出资由于主权利灭失，从权利自然一并灭失。构建出资人权益调整的恒定化，与前文中公司重整与公司设立具有等值性的论述构成呼应，避免新进入的股权资本合法地位受到挑战或者被拖入诉讼，从而伤害有关主体适用重整制度的积极性。

6.利益平衡的和解化

（1）企业价值具有不确定性，需要更灵活的出资人权益调整规则

重整中可以使用会计技术手段对企业价值进行审计和评估，但从不同的角度来看，可能会希望采用不同的评估方法。一般情况下，债权人和股东希望采用收益法，即将被评估企业预期收益资本化或折现以确定企业的整体价值，以提高企业价值以使得债权和出资获得更多的受偿；投资人自然希望采用清算价格法或者基础资产法评估企业的清算价值。除了会计技术因素和评估规则的局限性之外，企业的价值还受制于宏观经济形势、市场交易活跃度、所处行业宽窄度、地域营商环境、产业协同性、特殊资质定价、地方政府态度等诸多要素的影响，日益呈现出复杂性、不对称性和不确定性。如果债权人、债务人、出资人和重整投资人等各方协商达成的意思自治，经由债权人会议表决规则重塑的共识，同意保留原有出资人的部分或者全部权益，即部分调减或保留原出资人的权益，重整中应该借鉴破产和解制度予以确认。

（2）市场价格发现机制作用的有限性，需要面对重整投资人招募无果情形下各方利益如何最大化的问题

重整投资人招募实际上是借鉴了拍卖理论的核心内容，对难以估算价值的商品，用市场化的方法，建立一个有效的价格发现和形成机制。甚至有实务界人士认为，未来在司法价格发现机制上，要用大数据的算法替代评估环节。[〔18〕 蒋勇：《网络司法拍卖交易撮合和价格发现是核心》，http://www.legaldaily.com.cn/zt/content/2016-03/24/content_6538137.htm?node=81092，访问时间：2019年8月14日。]〔18〕实践中司法拍卖流拍的现象频发，市场上“有价无市”的零交易也时有发生，重整中招募投资人中缺乏积极响应者和有实力主体介入，是重整难以有序推进的一个重要原因。

如果重整无法有序推进，其保护多方利益和社会整体利益的目标也就无法实现，立法者必须对此做出抉择。我国《企业破产法》第七十九条规定提交重整计划草案期限为六个月，有正当理由的可以延期三个月，逾期重整程序终止，法院将宣告债务人破产。在没有重整投资人的情形下，应当鼓励原股东继续参与重整，采用债转股、股权回购承诺等方式，在现实条件下平衡好各方利益。

（3）宽容企业家经营失败的法律包容性，需要引入和解制度中对出资人权益更柔性的调整机制

现代社会是一个高风险社会，据报导，美国中小企业平均寿命不到7年,大企业平均寿命不足40年，中国中小企业的平均寿命仅2.5年,集团企业的平均寿命仅7-8年。企业创业失败的市场风险极大，新技术、新要素、新产品、新模式、新业态、新产业等层出不穷，企业经营外部环境不确定性增强，社会应当宽容企业家失败。中共中央、国务院2017年9月8日发布《关于营造企业家健康成长环境弘扬优秀企业家精神更好发挥企业家作用的意见》，第10条指出：“树立对企业家的正向激励导向。营造鼓励创新、宽容失败的文化和社会氛围，对企业家合法经营中出现的失误失败给予更多理解、宽容、帮助。”

市场因素导致公司经营的失败的情形，应被社会观念和法律规范予以包容，这在法律政策上也有利于促进投资合作和鼓励创新创业。只要股东或实际控制人不存在利用关联关系转移公司资金和其他财产，没有故意开展有损公司利益的交易和行为，其身份应在法律和道德上被尊重。由此，重整在不违反绝对优先原则[〔19〕 所谓绝对优先原则 ，是指任何一个反对重整计划的利害关系人组别，在重整计划中所处的清偿顺序应与其在破产清算程序中的受偿顺序相同，而且在其获得全额清偿之前，清偿顺序在其后的利害关系人不能获得任何清偿。参见王欣新：《重整制度理论与实务新论》，《法律适用》2012年第11期。]〔19〕的前提下，如果债权人会议表决通过的重整计划保留或部分保留出资人的权益，则该部分权益在法律上应予以认可，即引入破产和解制度中对出资人权益更柔性的调整机制，增强重整制度适用的生命力。前文提及的福建安溪铁观音集团股份有限公司、福建省安溪茶厂有限公司重整案，即为典型代表。

（4）重整案例的弱指导性，出资人权益调整应更加注重各利害关系方通过博弈自行实现利益平衡

我国重整制度的实践探索取得了一定的成绩，上市公司重整截止目前无一失败案例，最高人民法院陆续发布了两次破产审判十大典型案例，有关省市的人民法院也有典型案例发布，其中不乏重整案例。在供给侧结构性改革的背景下，各地频频有大型企业重整。但由于这些典型案例中债务人企业的所在行业、公司性质、核心价值、紧迫程度等不同，重整的个案特征极强，难以有效整理出一套能够广泛适用的操作规程。无论管理人和法院如何努力，都难以消除重整中债权人、出资人、重整投资人各方之间的期望差距，甚至在个案中极具结构创新的做法和均衡各方利益的清偿安排，也难以获得普遍的认同。重整案例具有弱指导性，这些个案中的权益调整对后续案件的拘束力或影响力被上升为一般原则时，个案中的“利益平衡”和“结构创新”就隐而不见了，凸显的可能是对某一方的利益倾斜，甚至被理解为恶意逃废债务，从而进一步激发各方的利益冲突，徒增后续案件成功重整的难度。[〔20〕 刘燕：《会计师民事责任研究：公众利益与职业利益的平衡》，北京大学出版社2004年4月第1版，第262页。]〔20〕

重整作为困境企业拯救的手段和公司获得“再生”的工具，其运行过程就是从资产和债务不平衡出发，按照《企业破产法》的程序进行信息交换，其最终实现的有序结构也是“非均衡”的。将出资人权益调整应放置在多方权益调整的大背景下，破除重整中出资人权益绝对劣后与普通债权人、普通债权人获得全部清偿前不能保留原出资人权益的藩篱，借鉴和解制度的优点，更加注重各利害关系方通过博弈实现利益平衡。